Aktivistische Aktionäre dürften auch börsennotierte Immobilienunternehmen vermehrt herausfordern. Entscheidend ist das Verhalten der Kerninvestoren.
Aktivistische Aktionäre waren 2017 weiter auf dem Vormarsch: Nach Berechnungen der Investmentbank Lazard investierten Aktivisten im vergangenen Jahr 62 Milliarden US-Dollar in ihre Kampagnen – ein Rekordwert und mehr als doppelt so viel wie im Jahr zuvor. Getrieben von US-Adressen floss mehr als ein Drittel dieses Volumens nach Europa, ebenfalls gut doppelt so viel wie im Schnitt der Jahre 2013 bis 2016. Deutschland lag 2017 mit sieben Kampagnen nach Großbritannien und Italien an dritter Stelle in Europa.
Was bedeutet das für börsennotierte Immobilienunternehmen?
Sie gehörten am Kapitalmarkt in den vergangenen Jahren zu den aktivsten Spielern. Große Börsengänge und Kapitalmaßnahmen, wie von Vonovia, LEG Immobilien, Alstria und TLG Immobilien, haben Immobilienaktien in den Fokus der Investoren gerückt. Das ist grundsätzlich positiv, kann aber auch Schattenseiten haben.
Bei Immobilienaktien im deutschsprachigen Raum waren bislang keine größeren Aktivitäten von Aktivisten zu beobachten. Erste Kampagnen mit gezielter Öffentlichkeitsarbeit wie die von Petrus Advisors bei Immofinanz lassen jedoch aufhorchen.
In den USA und Großbritannien sind Aktivisten seit längerem etabliert und verzeichnen hohe Mittelzuflüsse. Die reifen, stark am Shareholder Value orientierten angelsächsischen Aktienmärkte bieten aber weniger Gelegenheiten, sodass sich der Fokus zunehmend auf Kontinentaleuropa richtet. Um für Aktivisten interessant zu sein, muss die Aktie ein hohes Handelsvolumen haben. Das ermöglicht Investoren den unkomplizierten Ein- und Ausstieg.
Ansatzpunkt für Aktivisten ist der Shareholder Value. Wesentliche Maße sind der Aktienkurs im Vergleich zum inneren Wert (Net Asset Value) und die Dividendenpolitik. Auch Unternehmensstruktur und operative Performance sowie Gewinnmarge und Wachstumsaussichten sind relevant. Liegen aus Sicht der Aktivisten Missstände vor, wird zeitnahe Behebung gefordert.
Im Fall einer Immobilien-AG können das Verbesserungen in der operativen Effizienz, Optimierungen in der Finanzierungsstruktur oder die Veräußerung eines nicht zum Kernportfolio passenden Bestands sein. In den vergangenen Jahren sind börsennotierte Immobilien- Aktionen von Aktivisten in verschiedenen Branchen unternehmen stark durch Akquisitionen gewachsen. Größere Akquisitionen sind beim heute knappen Angebot aber nicht mehr so einfach möglich. Unternehmen müssen nun zeigen, dass sie ihre Bestände auch effizient managen, die Kosten im Griff haben und auf neue Herausforderungen – beispielsweise die Digitalisierung – reagieren können.
Aktivisten werden aber auch bei Unternehmen aktiv, die sich bislang nicht an der Konsolidierung in einer Branche beteiligt haben. Das Management wird dann zum „Mitspielen“ aufgefordert. Gleichzeitig wird auch Corporate Governance zunehmend wichtiger. So werden etwa die diversifizierte Besetzung des Aufsichtsgremiums und Vorstands gefordert und die Vergütung an internationalen Standards gemessen.
Die Aktionärsstruktur großer börsennotierter Gesellschaften ist stark von ausländischem Kapital geprägt. Dabei werden aktiv gemanagte Fonds zunehmend von passiven Indexfonds (ETF) unter Druck gesetzt, da erstere ihre höheren Gebühren durch Outperformance gegenüber der Benchmark rechtfertigen müssen. Die Investmentstrategie aktiv gemanagter Fonds entwickelt sich daher immer mehr zum aktiven Beteiligungsmanagement. Aktivisten gelingt es daher nicht selten, diese als Unterstützer ihrer Kampagnen zu gewinnen.
Begünstigt wird der Einstieg von Aktivisten durch eine breite Streuung der Aktien ohne größere Ankerinvestoren. Dabei gehen aktivistische Investoren häufig nur kleine Beteiligungen ein. Allein können sie daher zumeist wenig bewirken und benötigen Unterstützung der Bestandsaktionäre. Wenn diese von den Forderungen überzeugt werden und eine entsprechende Stimmung auf der Hauptversammlung hergestellt werden kann, bleibt dem Management meist nur das Einlenken.
Management gerät in Erklärungsnot
Aufmerksamkeit erreichen Aktivisten häufig durch aktive Kommunikation über die Medien und offene Briefe. Das treibt das Management schnell in Erklärungsnot. Wenn es nicht umgehend sachgerecht reagiert, setzt schnell eine Dynamik ein, welche die Unternehmensführung in die Defensive drängt. Aufsichtsräte und Vorstände sind daher gut beraten, sich auf etwaige Kampagnen vorzubereiten.
Die Unternehmensführung sollte sich regelmäßig kritische Fragen stellen. Dazu zählen unter anderem:
- Entspricht meine Unternehmensstruktur noch dem „Best Owner“-Prinzip?
- Wie aktionärsfreundlich ist meine Dividendenpolitik? Viele Immobilienunternehmen stellen festgelegte Quoten zur Ausschüttung in Aussicht.
- Gibt es Optimierungspotenzial in der Finanzierung? Um sich mehr Möglichkeiten zu schaffen, setzen Immobilienunternehmen verstärkt auf Finanzierung auf Unternehmensebene über Anleihen anstelle der klassischen objektbasierten Finanzierung.
- Hat das Unternehmen die richtige Führungsmannschaft mit breiter Expertise? Es reicht heute nicht mehr, Immobilien zu verwalten. Neue Ertragspotenziale müssen erkannt und realisiert werden.
Roadshow mit Themen der Corporate Governance
Vor diesem Hintergrund kommt der Kommunikation einer Gesellschaft mit ihren Kerninvestoren höhere Bedeutung zu. So fordern Investoren etwa häufig den direkten Dialog mit dem Aufsichtsratsvorsitzenden, insbesondere im Zusammenhang mit der Corporate Governance.
Dem könnte durch eine jährliche Corporate-Governance-Roadshow des Aufsichtsratsvorsitzenden begegnet werden. Sie schafft frühzeitig Vertrauen in das Unternehmen und seine Organe – Vertrauen, das im Fall einer aktivistischen Kampagne den Ausschlag geben kann. Generell gilt: Je enger der Dialog und das Verhältnis zwischen Aktionären und Unternehmen und je höher die Zufriedenheit der Investoren mit ihrem Investment, desto geringer ist die Wahrscheinlichkeit einer erfolgreichen Kampagne durch einen aktivistischen Investor.
Autor: Christian Straube ist Managing Director bei der Investmentbank Lazard & Co. GmbH.